Американский подход к вытеснению миноритариев корпорации

В результате падения деловой активности на рынке ценных бумаг в начале 2000-ых годов и возложения на компании дополнительных требований Актом Сарбанеса-Оксли 2002 года, количество сделок по вытеснению акционеров выросло более чем в два раза.

Право США не дает определения института вытеснения миноритарных акционеров, но в доктрине под ним понимается сделка, с помощью которой контролирующий акционер выкупает у миноритарных акционеров публичной компании их акции за деньги или в обмен на другие ценные бумаги.

До 1920-ых годов миноритарии имели право собственности в корпорациях, что позволяли им успешно противостоять попыткам мажоритариев вытеснить их. Несмотря на то, что в те же годы в штате Флорида был принят первый закон о вытеснении, эта процедура стала распространяться лишь после принятия в конце пятидесятых закона штата Дэлавер и Модельного закона США о корпорациях, предусматривавших механизм вытеснения путем слияния (statutory merger freeze out), который до сих пор является наиболее используемой формой вытеснения акционеров.

Помимо вытеснения с помощью слияния, на сегодняшний день в США существует механизм вытеснения путем тендерного предложении (tender offer freeze out).

При вытеснении путем слияния, поглощаемая компания назначает совет независимых директоров, которые могут наложить «вето» на сделку, подлежащую дополнительной судебной проверке на соответствие строгой доктрине «абсолютной справедливости» (entire fairness doctrine). Такой строгий предварительный контроль вызван тем, что на момент вытеснения мажоритарный акционер обычно уже полностью контролирует компанию и совет директоров, и ему не составляет труда получить одобрение сделки на любых, в том числе невыгодных, для остальных акционеров условиях.

В случае направления тендерного предложения, мажоритарий имеет намного больше возможностей для маневра, поскольку совет независимых директоров в данном случае лишен права «вето», а суды применяют менее строгую доктрину «коммерческой обоснованности».

Эти процедурные отличия имеют существенные последствия. Так, рассматривая последствия всех произведенных вытеснений, Г.Субраманиан, обнаружил, что миноритарии получали намного меньшую цену за свои акции при направлении тендерного предложения, чем при слиянии. К примеру, при поглощении News Corp. компании Fox Entertainment Group была применена процедура тендерного предложения, и акционеры поглощаемой Fox получили на 500 миллионов долларов США меньше, чем они могли бы получить при слиянии.

Применение судами доктрины «абсолютной справедливости» полностью соответствует общему стремлению судов штата Делавер (наиболее популярного для создания корпораций) вмешиваться в сделки.

Ситуация стала интереснее с ростом количества вытеснений, несмотря на падение рынков в семидесятые годы. Беспокойство инвесторов вызывали частые случаи вытеснения мажоритариями влиятельных миноритариев по бросовым ценам.

В 1979 году Комиссия США по ценным бумагам ответила введением правила 13e-3, в соответствии с которым при совершении сделок контролирующий акционер должен раскрывать всю существенную информацию, чтобы способствовать принятию миноритариями взвешенного решения. Данная информация должна включать указание цели сделки и причин отказа от альтернативных способов достижения полного контроля, финансовые сведения о компании приобретателе и мнение инвестиционных банков об условиях сделки.

Тем временем, суды штата Делавер выработали для обоих способов вытеснения различные стандарты судебного контроля.

В решении по делу Weiberger v. UOP, Верховный суд штата Делавер установил, что доктрина «абсолютной справедливости» требует соблюдения мажоритарным акционером как «честной деловой практики», так и предложения им «справедливой цены». При этом честная деловая практика означает раскрытие независимым директорам компании того, как сделка была предложена, структурирована, а также каким образом были получены согласие директоров и акционеров. Справедливая цена подразумевает соразмерное экономическое и финансовое возмещение за продажу акций.

В другом деле Суд подержал точку зрения о том, что в действительности назначаемые директора не могут быть полностью независимы от контролирующего акционера и судам нужно в обязательном порядке проверять сделки по вытеснению на справедливость.

Исторически считалось, что тендерные предложения также подпадают под доктрину «абсолютной справедливости», пока в решении по делу Solomon v. Pathe Communications Corp. Верховный суд штата Делавер не признал, что данная доктрина неприменима, так как тендерные предложения не связаны с конфликтом интересов.

Тендерное предложение не должно быть принудительным (coercive). Суд определил три процедурных условия, которые должны быть соблюдены для того, чтобы признать тендерное предложение непринудительным. В частности, оферта должна быть одобрена миноритарными акционерами, а мажоритарий должен гарантировать свое намерение приобрести акции по цене контрольного пакета. Кроме того, мажоритарию запрещается делать «карательные угрозы» при переговорах с независимыми директорами.

Суд не объясняет, что понимать под угрозами, но можно предположить, что имеется в виду, например, угроза принятия «подконтрольным собранием акционеров решения о прекращении полномочий независимого директора и т.п.

Выше упоминалось, что американское законодательство о поглощениях имеет экстерриториальное применение, если приобретатель делает оферту о приобретении акций компании-цели, часть из которых находятся в собственности резидентов США. В таком случае, такая сделка подпадает под действие разделов 14(d) и 14(e) Правил о поглощении Закона США о ценных бумагах и биржах 1934 года. Однако в данном случае число акционеров в лбом случае меньше 10%, что позволяет практически полностью исключить применение американского законодательства.

Таким образом, американское право предоставляет акционерам две возможности по вытеснению миноритариев. При этом при слиянии право на вытеснение не ставится в зависимость от публичного предложения по приобретению контрольного пакета.

В каждом случае мажоритарный акционер сообщает совету директоров компании-цели о своем намерении вытеснить миноритариев, на что следует назначение совета независимых директоров. Однако в дальнейшем наблюдаются существенные различия, которые все же сглаживаются выработанными за годы практики сдержками и противовесами.

Добавить комментарий

Ваш e-mail не будет опубликован. Обязательные поля помечены *